「影子銀行家」張化橋：內銀藏泡沫無損投資價值

2011 年中，mini storage有「民企之父」之稱的張化橋辭任了瑞銀投資銀行業務副主管這份高薪厚職，卻沒有加入另一間投行，當他離開國金二期的辦公室，作了一個令大家大吃一驚的決定：隻身前往廣州，加入一家「影子銀行」——廣州萬穗小額貸款公司。不過這名懷�改革夢想的「金融貴族」，未能成功令萬穗找到能大展拳腳的盈利模式，然而，他卻對中國銀行系統更加深了解，「我覺得中國的銀行業正在往泡沫危機的方向走，但另一方面，我看好銀行板塊的股價表現」。明報記者魏嘉儀、陸振球攝影郭慶輝張化橋前年離開瑞銀去到廣州萬穗出任新董事長，但由於政策限制，萬穗發展處處受到掣肘。一年後張化橋離開萬穗的日常運營職位，開創了慢牛投資公司，主要投資他們認為商業模式有潛力的小貸公司。信貸泡沫將掀中國金融海嘯張化橋在新書《影子銀行危局中國的金融海嘯？》中，提到不少投資者認為美國部署退市，金融海嘯危機已過，卻忽略中國累積了二三十年的信貸泡沫，正醞釀全球新一浪海嘯。魔鬼藏身銀行體系泡沫的源頭，是否就是當前受人詬病的「影子銀行」呢？張化橋在書中提到，自己跳進人稱「美國次按危機源頭」的影子銀行�，發現影子銀行很大程度上被妖魔化了， 「相較傳統銀行，影子銀行更為多樣化，並擁有合法的客戶基礎。更重要的是，影子銀行所蒙受的損失，通常被企業家自己消化吸收」。借貸成特權階級專利加速兩極化「我認為中國現在已經在積累信貸泡沫，但影子銀行僅僅是魔鬼的影子，真正的魔鬼仍在銀行體系�。」張化橋認為，影子銀行之所以在中國蓬勃發展，原因是長期的「金融遏抑」。由於銀行利率始終在低位徘徊，從1990 年代起中國曾出現3 次歷時較長的負真實利率時期（即銀行的存款迷你倉率低於通脹率）， 「存款者不得不尋找更有利可圖的金融產品，而負利率讓中國人錯誤認為貸款利率低，低質量的投資項目看來也不錯，信貸膨脹就開始了，隨之而來的是高通脹水平」。過去12 年中國的貨幣供應量（M2）錄得17.7%的複合年增長率，單是2013 年5 月，還在以15.8%的按年增幅上升，遠高於GDP 的增幅。張化橋表示，有限的信貸額度令銀行借貸成為特權階級的專利，高通脹又進一步蠶食普通民眾購房和其他消費的能力， 「這是中國兩極分化的根本原因」。內銀「背靠祖國」壞帳雖大難倒下張化橋可以一口氣羅列中國銀行業的種種弊端，但他話鋒一轉，表示中國的銀行仍享受可觀增長。談到6 月的「錢荒」，他大斥這是虛張聲勢，人行作為「最終貸款人」，寵慣商業銀行，並將為它們的壞帳包底。另一方面，縱使銀行壞帳率高達10%，亦不是銀行業績表現的決定因素，只要貸款需求和宏觀經濟向好，銀行就會繼續增長， 「中國人存款觀念很強，而且對政府為銀行包底有信心，所以並不關心銀行的壞帳是否嚴重」。張化橋新書�寫對內銀看法的一章，題目叫「不能戰勝它們，就加入它們」，講的就是儘管銀行存在嚴重問題，但仍獲得豐厚利潤，而且目前銀行的估值很吸引，預測市盈率約為6 至7 倍，股息率為5 厘，未來5 至10 年看，這個回報率是很不錯的，而最重要是有關形勢較長期不會有太大改變。持有重農行民行H 股張化橋看好銀行板塊，會稱若要投資，買在港上市的內銀H 股，會勝於內地上市的A 股，原因是香港的資金成本較低和投資者基礎較佳，長期下會令H 股的估值較佳。他自己便持有重農行（3618）和民生銀行（1988）這兩家主推中小額貸款的H 股。文件倉